Wie funktioniert eine Unternehmensbewertung?

Zur Unternehmensbewertung können vielfältige Methoden genutzt werden. Je nach Situation können diese Anwendung finden. Obwohl Preis und Wert eines Unternehmens in der Praxis nicht unbedingt gleich sein müssen, bietet die Berechnung des Firmenwertes dennoch einen ersten Anhaltspunkt. Im Folgenden haben wir für Sie häufig verwendete Bewertungsmethoden aufgelistet und erläutert.

1. Ertragswertverfahren

Beim Ertragswertverfahren dienen die zukünftigen zu erwartenden Erträge als Grundlage der Wertermittlung. Dabei werden jedoch nicht nur die Überschüsse aufsummiert, sondern im sogenannten Barwertverfahren diskontiert (abgezinst), um deren heutigen Wert zu ermitteln. Somit wird der Tatsache Rechnung getragen, dass Erträge in naher Zukunft mehr wert sind, als Erträge in ferner Zukunft, da in der Zwischenzeit mit den Erträgen weitere Zinsgewinne erzielt werden können (sofern der Marktzins positiv ist). Insgesamt stellt das Ertragswertverfahren daher ein an der (zukünftigen) Ertragskraft des Unternehmens bemessene Unternehmensbewertung dar. Dies ist insbesondere für den Käufer wichtig, da dieser üblicherweise nur so viel für ein Unternehmen zu zahlen bereit ist, wie er im Nachgang in überschaubarer Zeit an Gewinnen wieder erwirtschaften kann. Das Ertragswertverfahren findet daher häufig bei der Bewertung von Immobilien aber auch Unternehmen Anwendung.

2. Discounted Cash Flow Modell (DCF)

Das Discounted Cash Flow Modell (DCF, abgezinste Zahlungsstrom-Methode) ist ein insbesondere bei mittleren und größeren Unternehmen weit verbreitetes Bewertungsverfahren, das dem Ertragswertverfahren in vielerlei Hinsicht ähnelt bzw. als eine Sonderform des Ertragswertverfahrens gesehen werden kann. Auch hier ist (indirekt) die zukünftige Ertragskraft des Unternehmens maßgebliche Bezugsgröße der Bewertung. Im Gegensatz zum Ertragswertverfahren werden jedoch nicht die Nettoerträge als Grundlage genommen, sondern die Zahlungsströme (je nach genauer Methodik vor oder nach Abzug der Fremdkapitalzinsen). Diese werden dann ebenfalls mit einem Referenzzinssatz – der sich unter anderem am Marktzins, der Kapitalstruktur des Unternehmens sowie dem Risiko des Unternehmens bemisst – auf den heutigen Wert (Barwert) abgezinst. Das DCF Verfahren ist durch die Ausrichtung auf die zukünftige Leistungsfähigkeit des Unternehmens sowie der Möglichkeit, unterschiedliche Finanzierungsstrukturen in dem Verfahren abzubilden sehr gut zur Unternehmensbewertung geeignet und findet in der Praxis in diesem Kontext daher häufig Anwendung.

3. Vergleichswert-/Multiplikatorverfahren

Im Vergleichswertverfahren, häufig auch Multiplikatorverfahren genannt, werden vergleichbare Unternehmen als Referenz zur Wertermittlung genutzt. Im Zuge dessen wird in der Regel eine Gruppe an vergleichbaren Unternehmen als Referenzgruppe (sog. “Peer Group” oder auch nur “Peers”) definiert, deren Unternehmenswert an der Börse oder aus öffentlich bekannten Transaktionen als Multiplikator einer anderen Kennzahl ausgedrückt wird. Ein Beispiel wäre ein Unternehmenswert an der Börse von €100 Mio. bei €80 Mio. Jahresumsatz, was einem “Umsatzmultiplikator” von 1,25 entspricht. Übliche Multiplikatoren sind Unternehmenswert/EBITDA (Gewinne vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen), Unternehmenswert/Umsatz oder Unternehmenswert/Gewinn (an der Börse auch als Kurs-Gewinn-Verhältnis KGV bekannt). Mithilfe der in der Referenzgruppe ermittelten Multiplikatoren wird dann der Wert des Unternehmens errechnet. Dieses Verfahren wird häufig als zusätzliches Verfahren zum DCF oder Ertragswertverfahren verwendet, um durch mehrere Methoden eine bessere Annäherung an den tatsächlichen Unternehmenswert zu erhalten.

4. Substanzwert-Methode

Das Substanzwertverfahren nimmt die Werte aus vorhandener Substanz wie Gebäuden, Anlagen usw. als Bewertungsgrundlage. Das Substanzwertverfahren wird daher oft bei ertragsschwachen Unternehmen oder beispielsweise beim Verkauf von Produktionskapazitäten (Werkshalle mit Geräten und Anlagen) verwendet, jedoch seltener zur Bewertung kompletter Unternehmen. Ein verwandtes Verfahren stellt das Liquidationswertverfahren dar, das grundsätzlich der gleichen Logik folgt, bei dem jedoch angenommen wird, dass das Unternehmen direkt liquidiert würde und bestehende Anlagen verkauft würden. Hiermit gehen jedoch in der Regel deutliche Wertabschläge einher, womit das Liquidationswertverfahren meist eine absolute Wertuntergrenze für das Unternehmen darstellt. Darüber hinaus finden in Einzelfällen weitere Methoden Anwendung, wie das Stuttgarter Verfahren (Ermittlung des Unternehmswerts zur Berechnung der Erbschaftssteuer), “Sum of the Parts”-Bewertungen (Unternehmenswert als Summe der einzelnen Sparten), die Methode Schnettler (Wertermittlung bei ertragsschwachen Unternehmen mit hohen Abschreibungen) sowie sogenannte Realoptionsansätze (Wertermittlung unter Unsicherheit). Diese sind jedoch üblicherweise nur in sehr speziellen Konstellationen sinnvoll und aussagekräftig, weswegen sie in dieser Übersicht nicht im Detail behandelt werden.

Wert ≠ Preis

Dennoch ist der Unternehmenswert nicht zu verwechseln mit dem Preis (z.B. in Form einer Marktkapitalisierung, errechnet aus dem Börsenkurs), da wie bei vielen Gütern Marktmechanismen letztlich über den Preis entscheiden. Dies kann bedeuten, dass bei geringer Nachfrage nach bestimmten Gütern der Preis deutlich unter dem eigentlichen Wert liegt oder umgekehrt, bei begehrten Gütern Preise gezahlt werden, die deutlich über den errechneten Werten liegen. Emotionale Gründe, die Liquidität des Marktes, die Rationalität der Marktakteure, Panik und Euphorie sowie stark unterschiedliche Ansichten über den zukünftigen Geschäftsverlauf können dabei den Ausschlag geben. Zudem können auch Wettbewerbsüberlegungen eine Rolle spielen. Wenn beispielsweise ein bestimmtes Unternehmen eine Schlüsselrolle in einem Markt einnimmt, kann es zu einem Wettstreit kommen, der den Preis des Unternehmens in ungeahnte Höhen treibt. Dies kann häufig in Monopolmärkten beobachtet werden. Wenn ein anderes Unternehmen jedoch beispielsweise aus Gründen des Kartellrechts nur von wenigen anderen Akteuren übernommen werden kann und dies die Zahl potenzieller Käufer stark einschränkt, kann dies auch zu Preisen führen, die deutlich unter dem eigentlichen Wert liegen. Dies beobachtet man insbesondere in stark regulierten Märkten sowie in Märkten, in denen die Marktmacht bereits in den Händen weniger Unternehmen konzentriert ist.

Einordnung der Verfahren in der Praxis

In der Praxis dienen die oben genannten Wertermittlungsverfahren häufig als Richtschnur für die Preisfindung. Üblicherweise werden mehrere Verfahren verwendet, um sich so Stück für Stück der Wertfindung zu nähern. Häufig werden das DCF Modell sowie Vergleichswertverfahren angewandt, um sowohl eine fundamentale Bewertung aufgrund der Ertragskraft des Unternehmens zu erhalten, wie auch vergleichbare Multiplikatoren um die Marktpreise und ggf. Spezifika der Industrie oder des Geschäftsmodells zu reflektieren. Da bei der Wertermittlung viele Besonderheiten beachtet werden müssen, finden Sie auf Carl Hilfestellung bei der Ermittlung des Unternehmenswerts und können zudem mit fachkundigen Beratern in Kontakt treten, die in einem auf Ihre Situation zugeschnittenen Verfahren dabei helfen, den Unternehmenswert sowie einen realisierbaren Preis zu ermitteln.